Прошедшая неделя в США была тихой, а индексы продолжили движение вверх. Технически рынок акций вернулся в зону роста: с минимумов октября котировки поднялись на 20%, и сейчас можно говорить о начале нового бычьего рынка. В фокусе на неделе — данные по инфляции и очередное решение ФРС по ставке. Ожидаем, что регулятор возьмет паузу в повышении ставки и займет нейтральный курс в монетарной политике.
Главное
• Краткосрочный взгляд на рынок: нейтрально-позитивный.
• Портфель фаворитов: исключаем акции Incyte и Pfizer.
• Портфель аутсайдеров: без изменений.
• Парные идеи: закрыли Pfizer / AbbVie и United Airlines / Carnival.
В деталях
Краткосрочный взгляд на рынок: нейтрально-позитивный
Формально начался бычий рынок. К концу прошлой недели S&P 500 показал рост более чем на 20% с локального минимума 12 октября 2022 г. Это служит техническим признаком окончания медвежьего рынка и возобновления растущего тренда — бычьего рынка.
За прошедшую неделю индекс прибавил 1,3%, наш портфель фаворитов — 2,5%, а аутсайдеров — 0,9%. За год портфель фаворитов вырос на 15,1%, S&P 500 — на 11,2%, а портфель аутсайдеров — на 4,7%. Наш композитный портфель — предполагает занятие длинных и коротких позиций в отношении 2 к 1 в двух портфелях — продолжает опережать индекс.
Неделя прошла относительно тихо. На прошедшей неделе особенно важной макроэкономической статистики в США не выходило. При этом котировки росли не только в технологическом секторе. Это позитивно с точки зрения восприятия «широты» рынка — рост других секторов выглядит логичной и здоровой тенденцией.
Впереди насыщенная неделя. Во вторник, 13 июня, опубликуют данные по потребительской инфляции: ожидается замедление до 4,1% г/г с 4,9% месяцем ранее. 14 июня выйдут данные по производственной инфляции — ожидаем замедления до 1,5% г/г с 2,3% месяцем ранее. ФРС будет учитывать новую статистику перед решением по ставке 14 июня.
Ожидаем от ФРС первой паузы в текущем цикле ДКП. Если в данных по инфляции не будет сюрпризов, ФРС по итогам заседания 14 июня должна взять паузу в повышении ставки.
Базовый сценарий по нашему мнению: регулятор оставляет ставку без изменений и выступает с демонстративно умеренно жесткой риторикой. Такой вариант может быть позитивно воспринят на рынке, поскольку он наиболее ожидаемый. Ходят слухи, что Федрезерв может взять паузу в июне и затем повысить ставку в июле, однако, на наш взгляд, такое возможно только если новые данные по инфляции будут существенно выше текущих ожиданий.
Изменения в портфелях
Портфель фаворитов: исключаем акции Incyte и Pfizer.
Портфель аутсайдеров: без изменений.
Парные идеи
TLT/SPYF (покупать iShares 20 Plus Year Treasury Bond ETF, продавать фьючерс SPYF) — из-за негатива в финсекторе США у акций сейчас слишком низкая премия к «казначейкам» страны, поэтому, на наш взгляд, стоимость гособлигаций должна вырасти относительно котировок акций.
Среднесрочные фавориты
Marvell Technology с целевой ценой $75
Поставщик высокопроизводительных технологических компонентов для хранения данных, построения сетей связи, подключения к сетям и другого.
• Основные продукты Marvell — контроллеры HDD и SSD, компоненты для накопителей памяти, Ethernet-коммутаторы и трансиверы PHY, процессоры с ARM-ядром в формате SoC («систем на кристалле»), комбинированные чипы WiFi/Bluetooth, а также встроенные процессоры.
• Marvell растет как органически, так и за счет крупных приобретений.
• Оборудование для ЦОДов — один из наиболее устойчивых сегментов в отрасли полупроводников — занимает 40% в выручке компании. У ближайшего конкурента Broadcom — 13%.
• Рентабельность по EBITDA 30–40% в прогнозном периоде обеспечит доходность свободного денежного потока выше 5%.
Host Hotels & Resorts с целевой ценой $22
Host Hotels & Resorts — крупнейший по выручке и рыночной капитализации инвестиционный фонд недвижимости, специализирующийся на отелях.
• Мы ожидаем, что компания сможет получить поддержку от возможного восстановления объемов путешествий и бизнес-поездок.
• Компания может вернуться к уверенному долгосрочному росту за счет качественного портфеля отелей, если не будет новых вспышек пандемии в США. Менеджмент сигнализировал об уверенности в перспективах бизнеса, возобновив выплаты дивидендов, а затем удвоив их в 2022 г.
• Циклическая ставка, предполагающая отсутствие рецессии и пандемии.
Visa с целевой ценой $272
Visa управляет крупнейшей в мире сетью электронных платежей, предоставляя услуги процессинга и платежные платформы, включая кредитные, дебетовые, предоплатные карты и коммерческие платежи под брендами Visa, Visa Electron, Interlink и PLUS.
• Мы ожидаем долгосрочный рост объемов платежей и считаем, что прибыль компании получит поддержку за счет контроля над затратами и обратного выкупа акций.
• Компания держит фокус на росте выручки. В сегменте потребительских платежей она расширяет точки приема карты и подстегивает вовлеченность пользователей. Также ищет новые источники платежей и движения денежных средств между частными лицами, бизнесами и правительствами отдельных стран. И, наконец, предоставляет услуги с добавленной стоимостью — помогает клиентам увеличивать доходы и укреплять партнерские отношения.
Constellation Brands с целевой ценой $254
Constellation Brands — международный производитель и продавец вин, крепких алкогольных напитков и пива.
• Мы полагаем, что Constellation станет сильнее в период после пандемии за счет по-прежнему оживленной динамики в сегменте пивных напитков.
• Также полагаем, что компания продолжит увеличивать долю рынка, поскольку потребители продолжают покупать алкогольные напитки для домашнего потребления, при этом рестораны снова заполняются людьми.
• Ожидаем в 2023 г. рост прибыли Constellation на 14%, что вкупе с дивидендной доходностью в 1,5% привлекательнее среднего по сектору и широкого рынка при условии сохранения оценки на текущем уровне, что возможно с учетом защитного характера ее бизнеса.
Salesforce с целевой ценой $220
Salesforce — разработчик облачных систем управления взаимоотношений с клиентами (CRM-систем), предоставляемых по модели «программное обеспечение как услуга» (SaaS). Компания продает программное обеспечение по подписке как напрямую, так и через сторонних партнеров.
• В январе Salesforce объявила о сокращении примерно 8 тыс. сотрудников — 10% штата — наряду с другими мерами оптимизации издержек и реструктуризации бизнеса.
• Менеджмент объявил программу обратного выкупа акций размером $20 млрд — компания может выкупить до 9% от капитализации.
• При прогнозном темпе роста выручки в 10–11% в 2023–2024 гг. бумага торгуется ниже среднеисторической оценки: мультипликатор EV/EBITDA на уровне 15х против оценки в 40х в годы до пандемии.
Adobe с целевой ценой $410
Adobe предлагает программное обеспечение для профессионалов творческих профессий, рядовых потребителей и предприятий. Компания работает по трем ключевым направлениям.
Первое — флагманское направление создания цифрового контента с долей в выручке более 70%. Здесь компания предлагает программные пакеты Creative Cloud и Document Cloud с приложениями Acrobat, Photoshop и Flash Player. Второе направление — сегмент цифрового опыта, включающий комплекс сервисов веб-аналитики Omniture. Третье — небольшой сегмент печати и рекламы.
• Мы считаем, что Figma — стратегический актив для Adobe. Несмотря на продвинутость инструментов Adobe для создания контента, у компании не было платформы для совместной работы дизайнеров, что критично в условиях растущей популярности удаленной и гибридной форм работы. Покупка Figma решает данную проблему, пусть и за высокую цену.
• Adobe заняла центральное место на активно развивающемся рынке цифрового видеоконтента, а также в области создания и управления рекламой. Мы полагаем, что Adobe продолжит наращивать инвестиции в новые продукты: цель — расширение быстрорастущего целевого рынка.
• Рост выручки замедлился в связи со сложностями в цифровой рекламе и сильным влиянием валютных курсов, однако компания продолжает расширять свои цифровые предложения, пользовательскую базу и рынки.
• Мы повысили прогноз EPS не по GAAP на финансовый 2023 г. до $15,50 с $15,42, на финансовый 2024 г. — до $17,39 с $17,24.
Uber с целевой ценой $44
Uber — американская технологическая компания. Ее основные бизнесы — такси Uber Ride, доставка еды Uber Eats и брокерские услуги в области грузоперевозок Uber Freight.
• Мы по-прежнему считаем Uber лучшей историей в секторе в сравнении с Lyft и DoorDash ввиду диверсификации выручки и экосистемы на основе подписки Uber One, что должно сделать выручку компании стабильнее.
• Дополнительным драйвером роста видим увеличение рекламной выручки и, как следствие, рентабельности компании.
Halliburton с целевой ценой $47
Halliburton — одна из крупнейших в мире нефтесервисных компаний, ее штат насчитывает свыше 40 тыс. сотрудников. Halliburton представлена более чем в 70 странах.
• В 2023 г. капитальные затраты клиентов Halliburton за пределами США могут вырасти на 15%.
• Мы ожидаем, что компании расширят инвестиционные программы для проектов добычи на суше в Северной Америке ввиду повышенных цен на нефть, низких запасов и слабого роста предложения в отрасли.
• Прогнозируем высокий свободный денежный поток в 2023–2024 гг. и позитивно оцениваем возобновление выкупа акций, а также повышение дивидендов.
Amazon с целевой ценой $130
Amazon — мировой лидер на трех платформах: интернет-магазинов, площадок для электронной торговли и поставщиков облачных услуг. Amazon занимает доминирующее положение на рынке онлайн-ритейла Северной Америки, где 50% продаж совершается через сайт amazon.com.
• Amazon — одна из наиболее популярных e-commerce платформ в мире. Ее преимущества: операционная эффективность за счет разветвленной сети дистрибуции, низкие цены и широкий ассортимент. На долю Amazon приходится 13% мировых онлайн-продаж. На наш взгляд, ритейлер сможет сохранить долю на мировом рынке онлайн-продаж.
• AWS (Amazon Web Services) — ключевой драйвер роста компании. Amazon занимает ведущую долю на рынке облачных вычислений по модели «инфраструктура как услуга» (IaaS) и «платформа как услуга» (PaaS) в 36%. AWS — самый высокомаржинальный сегмент бизнеса Amazon, его операционная рентабельность — 30% против 5% у всей компании.
• Amazon обладает скрытым потенциалом в медиа. В портфеле активов Amazon — Prime Video, Amazon Music, Twitch, Audible и Studios, которые, на наш взгляд, недооценены, учитывая более высокую рентабельность и темпы роста, и представляют дополнительный потенциал роста оценки.
• Amazon демонстрировал заметное замедление темпов роста выручки в 9,4% г/г с высокой базы 2020–2021 гг. Кроме того, у компании отрицательный денежный поток (FCF) из-за роста капитальных затрат. В 2023 г. мы ожидаем улучшения рентабельности по FCF на фоне нормализации темпов роста выручки, снижения издержек (сокращения персонала) и капитальных затрат.
BioMarin с целевой ценой $125
BioMarin Pharmaceutical занимается разработкой и производством лекарств от редких болезней. Основная технология и конкурентное преимущество — терапия по замене энзимов, которую BioMarin использует для лечения мукополисахаридоза, заболевания вызывающего недостаток выработки ферментов для расщепления сахара, что увеличивает вероятность дефектов в развитии вплоть до летального исхода.
• Мы ожидаем рост выручки с $1,9 млрд до $4,8 млрд к концу 2027 г. (CAGR 18%) за счет прироста текущего бизнеса компании и старта продаж препарата Voxzogo, а также пиковые продажи этого лекарства в районе $900 млн.
• Также существенным драйвером роста выручки может стать одобрение препарата ValRox для лечения гемофилии типа А в США. В Европе препарат получил одобрение в августе.
• Считаем, что акции компании торгуются по стоимости текущего бизнеса и не закладывают возможности существенного роста выручки за счет увеличения продаж Voxzogo, старта продаж ValRox в Европе, а также возможного одобрения препарата ValRox в США. Более того, мы полагаем, что BioMarin может стать интересной целью для поглощения.
Match Group с целевой ценой $49
Match Group — оператор социальных сетей для онлайн-знакомств. Наиболее известная — Tinder. Кроме того, компании принадлежат Match, Meetic, OkCupid, Hinge, Pairs, Plenty of Fish и OurTime. Компания получает 98% выручки от продажи подписок и внутренних покупок в социальных сетях.
• Менеджмент прогнозирует умеренный рост выручки Tinder и сильный рост выручки Hinge (+25% г/г). Ориентир по операционной прибыли — $250–255 млн, что подразумевает рентабельность на уровне 32%.
• Мы полагаем, что падение котировок Match с начала февраля создает хороший момент для входа в акции компании, даже несмотря на риски замедления мировой экономики.
• Также отметим новую стратегию с фокусом на самые перспективные направления — Tinder, Hinge и азиатский рынок.
United Airlines с целевой ценой $58
United Airlines Holdings — глобальная авиакомпания со штаб-квартирой в Чикаго, которая перевозит пассажиров и грузы по магистральным и региональным направлениям. Одна из крупнейших авиалиний в США.
• Мы ожидаем дальнейшего постпандемического восстановления спроса на авиаперевозки при значительном росте деловых и международных поездок и рассчитываем, что увеличение выручки компании перевесит проблемы, связанные с инфляцией.
• С начала пандемии United Airlines начала сокращать издержки, чтобы была возможность работать в условиях низкой выручки. Поэтому компания имеет все шансы выиграть от восстановления объемов авиаперевозок.
• Ожидаем, что инициативы менеджмента позволят снизить уровень сжигания денежных средств по сравнению с другими авиакомпаниями под нашим покрытием.
Bank of America с целевой ценой $35
Bank of America — один из крупнейших банков в мире, занимающий второе место по активам в США. Совокупные активы холдинга превышают $3 трлн, кредитный портфель составляет $1 трлн. У банка более 67 млн индивидуальных и корпоративных клиентов. Количество сотрудников составляет около 208 тыс.
• Bank of America подошел к замедлению экономики и потенциальной рецессии в гораздо лучшей форме, чем к предыдущему глобальному кризису. Качество активов на высоте: доля просроченной задолженности на пике кризиса в 9 раз ниже, чем в 2009 г., — 0,4% против 3,5%, покрытие резервами в 3 раза выше — 3х против 1х.
• Банк успешно контролирует операционные расходы путем сокращения персонала и количества офисов на треть. Это обеспечило стабильную рентабельность капитала выше 15% в последние 4 года, кроме 2020 г.
• Растущие ставки поддержат процентный доход, операционные издержки останутся под контролем. Высокое качество активов обеспечит низкие отчисления в резервы — стоимость риска на докризисном уровне составляет 20–40 б.п. Это позволит банку достигнуть рентабельность капитала в 13% через 3 года.
iShares Semiconductor ETF
Фонд инвестирует в индекс полупроводников ICE Semiconductor, который насчитывает около 30 американских бумаг, в том числе NVIDIA, Broadcom, Texas Instruments, QUALCOMM и AMD.
• Искусственный интеллект стал ключевым лейтмотивом для рынка акций с начала 2023 г.
• Акции полупроводниковых компаний — в лидерах по динамике на рынке США с января по май.
• После сильной динамики акций Marvell ETF SOXX поможет нашему портфелю сохранить экспозицию на сектор полупроводников. Позднее мы выделим отдельные имена в секторе.
Среднесрочные аутсайдеры
Berkshire Hathaway
Berkshire Hathaway — холдинговая компания с дочерними предприятиями в различных отраслях: страхование, железные дороги, электроэнергетика, нефть и газ, финансовые услуги, промышленность и ритейл.
• В целом мы позитивно оцениваем конгломератный характер Berkshire, но отмечаем, что выручка холдинга зависит от макроконъюнктуры и часто растет или сокращается вместе с экономикой США.
• Компания не выплачивает дивиденды, поэтому инвесторы полностью полагаются на прирост капитала.
• Акции компании торгуются с 20х 2023е EPS — выше 5-летнего исторического среднего 17х и среднеотраслевого 18х. Таким образом, мы считаем рекомендацию «Держать» справедливой.
Freeport-McMoRan
Freeport-McMoRan — горнодобывающая компания с активами в США, Чили, Перу и Индонезии, третий крупнейший производитель меди, а также один из крупнейших производителей золота и молибдена. Основная доля продаж приходится на медную руду (65%) и прокат меди (23%).
• У компании продолжает расти себестоимость производства — cash cost в I квартале 2023 г. вырос на 15% к/к и на 17% выше уровня 2022 г., — что оказывает давление на рентабельность бизнеса, а прибыль на акцию продолжила падать г/г четвертый квартал подряд.
• При этом компания ожидает, что сможет выйти на себестоимость производства в $1,55/Ibs по итогам 2023 г. — на 3% выше уровня 2022 г.
• Компания прогнозирует объемы реализации меди в 2023 г. на 2% ниже уровня 2022 г., а по золоту — на уровне предыдущего года.
AbbVie
AbbVie — научно-исследовательская биофармацевтическая компания, которая была выделена из Abbott Laboratories в 2013 г. Головной офис расположен в пригороде Чикаго, акции AbbVie входят в расчет индекса S&P 500.
• Компания старалась диверсифицировать выручку из-за потенциальной конкуренции Humira с биоаналогами в США, но доля этого флагмана в общем показателе все еще превышает 40%, что в ближайшие кварталы создает риски снижения как выручки, так и прибыли.
• Менеджмент ждет возврата к стабильному росту выручки не ранее 2025 г. Вместе с тем AbbVie удалось достичь впечатляющего прогресса по таким продуктам, как Skyrizi и Rinvoq, что компенсирует падение продаж Humira. Общие же результаты по двум продуктам, вероятно, превысят пиковую выручку Humira не ранее 2027 г.
• Также у компании серьезная долговая нагрузка: хотя за последний год она значительно сократилась, ее доля в совокупном капитале все еще 79%.
International Business Machines
International Business Machines — один из ведущих поставщиков аппаратного и программного обеспечения, а также ИТ-услуг для предприятий. В 2021 г. компания выделила бизнес управляемой инфраструктуры в отдельную компанию Kyndryl. IBM ведет бизнес по четырем дивизионам: консалтинг, программное обеспечение, инфраструктура и глобальное финансирование.
• В последние 5 лет котировки компании стабильно отстают от индексов и акций технологического сектора.
• Архаичный характер отдельных направлений IBM привел к структурной трансформации: выделению Kyndryl и дорогостоящей покупке RedHat. В 2020 г. компания прекратила программу обратного выкупа акций — до этого она серьезно сжимала акционерную стоимость — и пока ее не возобновляла.
• Инвесторы сейчас не особо интересуются акциями IBM, поскольку компания пока слабо присутствует на рынке ИИ, что, на наш взгляд, мешает росту ее оценки.
Occidental Petroleum Corp.
Occidental Petroleum — одна из крупнейших нефтегазовых компаний США по рыночной капитализации, занимается разведкой и добычей нефти и газа на месторождениях в США, на Ближнем Востоке и в Латинской Америке.
• Несмотря на заметное оживление нефтегазовых рынков за последние год-полтора и рост финансовых показателей большинства компаний в сфере разведки и добычи за счет повышения цен на нефть, мы считаем, что при росте разумно сохранять низкий уровень долговой нагрузки. А у Occidental текущее соотношение долга и капитала составляет 52% —
слишком высоко.
• На наш взгляд, шельфовые и СПГ-активы Anadarko не вполне соответствуют стратегическим планам Occidental Petroleum и могут принести весомую прибыль только с течением времени.
Altria Group Inc.
Altria Group производит сигареты, бездымную табачную продукцию, а также алкогольные напитки в США и других странах. Бренды: Marlboro, Virginia Slims, Parliament, Chesterfield и L&M.
• Выручка Altria продолжает падать из-за инфляции, роста процентных ставок, перебоев в глобальных цепочках поставок и долгосрочного тренда на отказ потребителей от курения.
• Мы обеспокоены новыми регуляторными трендами в сфере ужесточения контроля за курением и дистрибуцией курительных средств, а также потенциалом роста акцизных сборов с компании для пополнения бюджетов США и других развитых стран.
Micron Technology
Micron — крупнейший в США производитель устройств памяти и ведущий в мире поставщик чипов DRAM, NOR и NAND. Компания предоставляет беспроводные и встроенные решения в области памяти для вычислительных, коммуникационных, потребительских и промышленных устройств. Базируется в Бойсе, штат Айдахо.
• Бизнес Micron уже около полугода страдает от резкого сокращения спроса на смартфоны и потребительскую электронику. В настоящее время у компании накапливаются запасы продукции, которые она была вынуждена списывать.
• В предстоящем финансовом III квартале 2023 г. менеджмент прогнозирует крупный убыток по не-GAAP на рынке потребительской электроники, сохраняются ожидания слабого спроса.
• Компания сократила персонал на 15% и сокращает мощности. Это может быть позитивно в долгосрочной перспективе, но восстановление спроса и маржинальности Micron может занять время.
Johnson & Johnson
Johnson & Johnson — диверсифицированная компания в сфере здравоохранения. Занимается разработкой, производством и сбытом продукции в трех ключевых категориях: фармпрепараты, медоборудование и диагностика, а также потребительские товары.
• Отмечаем конкуренцию крупных производителей и дженериков, а также относительно высокую оценку по сравнению со средними мультипликаторами EV/EBITDA и P/E акций компании за последние 10 лет.
• Johnson & Johnson несет крупные расходы на разработку рецептурных препаратов, и в ближайшее время мы не ожидаем катализаторов роста, помимо решения судебных тяжб.
• Наблюдаем давление на цены продуктов компании со стороны страховщиков и зарубежных регуляторов.
Модельные портфели
Стратегия среднесрочных фаворитов и аутсайдеров включает два портфеля акций с листингом на американских биржах, отобранных стратегами БКС на основе экспертизы команды аналитиков Argus Research и внутренней аналитики. Глубина покрытия Argus Research и БКС охватывает более 600 эмитентов из США и других стран.
Общие принципы формирования портфелей
• Портфель фаворитов включает в себя акции с рейтингом «Покупать» и положительными ожиданиями по потенциалу акций к росту, а портфель аутсайдеров — акции с рейтингами «Держать/Продавать», что отражает наши ожидания относительно вероятной динамики акций, лучше или хуже индикативного индекса — S&P 500.
• Взгляд на рынок, сектора и бумаги представлен на период 3–6 недель и пересматривается раз в неделю, обычно по понедельникам.
• Список фаворитов и аутсайдеров включает в себя акции, отобранные стратегами БКС по ряду ключевых фундаментальных и технических параметров, каждому из которых соответствует тот или иной вес, определяемый в процессе оптимизации.
• В результате постоянного мониторинга рыночного и информационного фона каждой из акций, находящейся в нашем поле зрения, присваивается уникальный рейтинг, изменяющийся со временем. Наиболее сильные бумаги становятся кандидатами на включение в портфели с классификацией «лучше рынка» (OW), наиболее слабые — «хуже рынка» (UW).
• При формировании портфелей учитывается секторальная структура индикативного индекса S&P 500, однако из-за ограничений диверсификации допускаются отклонения.
Портфель фаворитов включает акции с положительными прогнозными ценами и рекомендациями от аналитиков Argus Research и БКС. Добавляются как акции с высокой рыночной капитализацией, то есть рыночные лидеры, так и среднего и малого размера пропорционально рыночному размеру и коэффициенту бета.
Бета-коэффициент — это мера рыночного риска, которая отражает изменчивость доходности акции по отношению к доходности рынка, обычно относительно индекса S&P 500, у которого бета равна 1. Чем выше коэффициент бета у акции, тем выше ее рыночный риск. Например, если у акции бета равна 1,5, то с некоторыми допущениями мы можем сказать, что если значение индекса изменится на 1%, то значение этой акции — на 1,5%.
Портфель аутсайдеров включает акции с негативными прогнозами по динамике финансовых показателей и рекомендациями «Держать» или «Продавать» от аналитиков Argus и БКС. Портфель представляет из себя зеркальную кросс-секцию портфеля фаворитов по ключевым секторам американской экономики. В портфель включены акции с умеренно-высоким коэффициентом бета, что позволяет предполагать нисходящую динамику
в условиях общего рыночного падения.
Покупка ценных бумаг эмитентов недружественных стран, согласно предписанию Банка России, доступна только квалифицированным инвесторам. О том, как получить статус «квала», узнайте здесь.