Взгляд на долговой рынок в валюте оставляем умеренно негативным. В среднесрочный портфель облигаций возвращаем Газпром капитал ЗО34-1-Д.
Эмитенты еврооблигаций стали активнее. Компании ТМК и ЧТПЗ открыли голосование среди держателей еврообондов по вопросам одобрения альтернативного варианта платежей и смены трасти. Оно продлится до 12 ноября.
ГТЛК и МКБ уже готовят замещающие к еврооблигациям, общий объем которых в долларовом эквиваленте составляет $22,7 млрд.
Валютные бонды становятся привлекательнее в связи с укрепления курса до 93 руб. за доллар, но ожидание навеса замещающих поддерживает наш умеренно негативный взгляд на рынок валютных облигаций.
В портфеле меняем Борец ЗО-2026 на Газпром капитал ЗО34-1-Д, предлагающий к замещающим ЛУКОЙЛ-30 и ЛУКОЙЛ-31 спред в размере 1,0% и 1,5% соответственно. Потенциальный доход — 14% за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО34-1-Д, ЗО37-1-Д, БЗО26-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг / EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
Выпуск ЗО34-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 и ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,0% и 1,5%.
Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 и ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,1% и 1,6%.
БЗО26-1-Д очень близок к субординированной облигации, выпущенной по старым правилам, так как невыплаченные купоны аккумулируются, на них начисляются проценты, и они должны быть выплачены с дивидендами. Исторически спред доходности этого (к колл-опциону) и старшего выпуска не превышал 1,3%. Долгосрочно после даты первого колл-опциона купоны составят 7,6–8,6% при текущем уровне UST, а доходности к колл-опционам — 9,1–12,8%.
БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 2,4% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для USD и EUR.
Аналитики рекомендуют «Покупать» акции Газпрома с целевой ценой 240 руб.
UC Rusal
Серия БО-05
UC Rusal — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%). Также компания владеет 28%-ной долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка — средняя, но с учетом дивидендов Норникеля и обесценения рубля — низкая (прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах). Акционеры: EN+ (57%), SUAL Partners (25%), в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за прогнозного отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
Акции UC Rusal входят в число фаворитов аналитиков с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 58 руб.
